招商證券：9月起美聯儲會持續降息嗎？

智通財經APP獲悉，招商證券發布研報稱，降息或為美股虹吸效應退潮的催化劑之一。2023年底至今年2月以及今年6月等美元與美股共振走強階段，美股的虹吸效應被強化，非美資產短期承壓。近期美聯儲9月降息成為可能，疊加日本央行再次加息逆轉了日元貶值趨勢，此外，降息預期也助長了市場對于美國經濟放緩的擔憂，美股虹吸效應冷卻，提升了非美資產的關注度。加上，三中全會、央行降息、財政積極等一系列內部變化，國內權益表現也逐漸積極。

事件:

當地時間2024年7月31日，美聯儲召開議息會議，維持聯邦基金目標利率在5.25%-5.50%區間不變，縮表節奏和6月議息會議決議維持一致，即減持250億美元/月美債和350億美元/月MBS，符合市場預期。

招商證券主要觀點如下:

美聯儲維持政策利率和縮表速度不變，通脹目標有所放松，就業權重上升。FOMC聲明中有三點增量信息:第一，對就業的評估轉為放緩而非保持強勁(remained strong)，為今年1月FOMC以來首次；第二，對通脹的描述從“處于高位”變成“在某種程度上處于高位”，同樣為今年1月FOMC以來首次；第三，雙重風險回歸。2022年5月以來美聯儲政策重心一直是抗通脹——“委員會高度關注通脹風險”，但本次會議定調轉變——“委員會高度關注雙重使命的風險”。

鮑威爾講話和答記者問釋放的信號:通脹和就業風險平衡，接近降息但最終決策依賴數據。

1)經濟:仍具韌性。經濟活動繼續以穩固的步伐擴張；消費已從去年的強勁步伐放緩，但仍然穩固；設備和無形資產投資從去年的低迷中復蘇，房地產投資Q1大幅上升、Q2停滯；目前硬著陸的概率偏低。

2)就業:勞動力市場有所降溫。Q2就業增長略慢于Q1，但仍然穩固；失業率略有上升，但仍維持較低水平；勞動力市場狀況已回到疫前水平——強勁但不過熱。

3)通脹:取得明顯進展，但仍需強化信心。核心PCE中的商品、非住房服務和住房服務都看到了明顯的進步，Q2的通脹數據增加了我們的信心，更多的積極數據將進一步強化這種信心。

4)利率路徑:降息時機逐漸成熟，9月可能首次降息但依賴數據支持。答記者問時，鮑威爾表示9月降息或在“考慮之中”，但前提是整體數據而非單一數據符合美聯儲預期。對“本次會議不降息”的解釋是，雖然委員會雖普遍認為經濟已接近降息的適當時機，但尚未完全成熟。在基本情況下政策利率有望從當前水平開始下調。此外，鮑威爾并不想設定降息的具體路徑和前瞻指引，根據經濟狀況考慮零到多次降息。

市場反應:降息預期升溫提振風險偏好，大類資產普漲。FOMC決議公布前各類資產均有所上漲，在決議公布以及鮑威爾講話后資產漲幅擴大。2Y和10Y美債盤中分別下行10.1BP和10.6BP至4.27%和4.04%；美元指數盤中下跌0.43%至104.04；COMEX黃金、WTI原油和LME原油分別收漲1.70%、5.23%和2.99%；標普500、納斯達克、道瓊斯指數分別收漲1.58%、2.64%和0.24%。市場降息預期略有升溫，9月首次降息25BP概率為87.5%，11月降息25BP概率為66.4%。

首次降息“數據依賴”，后續降息“邊走邊看”。盡管鮑威爾極力保持風險中性和數據依賴，但市場仍解讀為中性偏鴿，原因在于給出“9月”這一具體時點降息的可能性。按照鮑威爾的說法，若7-8月經濟和就業數據轉差或通脹進一步回落，都有可能觸發9月落地降息靴子。因此，往后看每一次經濟數據的確認都是對降息預期的強化，而數據的偏離又會令市場重新修正降息路徑。此外，鮑威爾提及“目前只有一個季度的積極通脹數據”，若9月落地降息靴子，美聯儲有可能會預留一個季度的窗口期“邊走邊看”，連續降息條件相對苛刻、有待觀察。

為何大選前降息成為可能？該行在報告中曾多次表達過“大選前或難降息”的觀點，主因是拜登任期支持率走勢基本反映了選民對通脹的態度。2021年Q3美國通脹開始走高，拜登支持率驟降；2022年6月拜登支持率為今年6月首次辯論前的最低水平，也對應了本輪美國CPI同比的頂部；去年Q4拜登支持率再度跌破40%榮枯線，也與尚未結束高通脹但已提前結束加息有關。進而，若拜登仍有勝算，大選前降息勢必不利于其選情，不排除會加以阻撓。但，情況在首次辯論、特別是拜登退選后發生變化。通脹不再與候選人選情掛鉤，美聯儲反而可以更加獨立地推動貨幣政策決定。

降息或為美股虹吸效應退潮的催化劑之一。2023年底至今年2月以及今年6月等美元與美股共振走強階段，美股的虹吸效應被強化，非美資產短期承壓。近期美聯儲9月降息成為可能，疊加日本央行再次加息逆轉了日元貶值趨勢，此外，降息預期也助長了市場對于美國經濟放緩的擔憂，美股虹吸效應冷卻，提升了非美資產的關注度。加上，三中全會、央行降息、財政積極等一系列內部變化，國內權益表現也逐漸積極。

值得注意的是，該行此前指出，當前人民幣匯率大概率仍在“7.0-7.3”區間波動；并將國內利率債與國有國資高股息權益資產定義為“自主可控資產”。顯然，若美聯儲降息持續、內因逐漸積極，國內風險偏好保持回升，那么此類資產將陷入持續調整；但若美聯儲降息持續性以及內因變化仍具不確定性，那么，“自主可控資產”仍有配置價值。

風險提示:美國經濟超預期、美聯儲貨幣政策超預期。